而當初管理層的初衷是：為降低審批難度，股改和大股東改制同時進行，并實現員工持股。在中國工程機械行業(yè)外資并購風起云涌之時，中聯重科為何落在后面？

      引資無突破

      事實上，持有中聯重科49.83%股權的大股東長沙建機院的改制是“起了個大早，趕了個晚集。”

      早在2004年11月18日，中聯重科公告，公司第一大股東長沙建機院的《整體改制方案》已獲湖南省省屬國有企業(yè)領導小組批準。按照《整體改制方案》，省國資委獨資控股的長沙建機院將改制成為國有控股有限公司，其股本結構為國有持股38%，員工持股30%，引進兩名財務投資者持股比例為32%，單一財務投資者持有改制后股權不能超過20%，并要求必須通過湖南省產權交易所掛牌交易引進財務投資者。

      而至今，時間已過去一年零四個月，長沙建機院只實施了分階段的改制工作：湖南省國資委仍持有股權91.8%，湖南省土地資本經營公司占有股權2.3%，管理層和員工持股的一方科技投資有限公司占有股權5.9%，距整體改制方案相去甚遠。

      而作為改制的關鍵，引進外資沒有任何進展。據了解，卡特彼勒曾主動前往湖南與長沙建機院有過接觸，但沒有下文。

      在此期間，國內工程機械行業(yè)風起云涌。2005年4月，卡特彼勒（中國）投資有限公司和卡特彼勒（香港）有限公司分別出資130.8萬元人民幣和43.6萬元人民幣，以股權并購方式獲得山東山工機械有限公司30％和10％的股權；隨后不久，凱雷以3.75億美元（折合約30億元人民幣）的價格獲得徐工集團目前全資擁有的子公司徐工機械85%的股權。據悉，卡特彼勒還在與廈工股份（600815）、桂柳工（000528）、河北宣工（000923）、濰柴動力（2338.HK）等企業(yè)接觸，商議收購事宜。

      外資在國內并購案例，張建國認為，之所以能夠成功，最大的原因是控制權，而長沙建機院的改制方案限定引進的只是財務投資者而非戰(zhàn)略投資者，作為財務投資者不會取得公司的控制權，這一點對于外資有一定限制。

      張建國說，對于引進外部資本，無論是湖南省政府還是公司管理層都有一個擔心：戰(zhàn)略投資者會參與公司經營管理，甚至會逐步取得控制權，張介紹說，已接觸過的國際巨頭可能有意限制公司使用原企業(yè)品牌，意在將中國機械制造企業(yè)納入其生產體系。這樣可能對中聯多年來樹立的品牌形象造成打擊。而引進財務投資者與中聯重科不存在同業(yè)競爭關系，從根本上消除了發(fā)生上述風險的可能。

      而作為財務投資者，同樣不乏感興趣者。其中高盛和聯想旗下投資公司弘毅投資的組合體最受湖南國資委青睞，但經過兩個多月的接觸仍沒能達成協(xié)議。

      2月25日，長沙建機院總法律顧問孫昌軍告訴《證券市場周刊》，目前大股東改制引資談判中難以達成協(xié)議可能有對方對定價不認可的因素，而另一種可能是外部資本對公司業(yè)績的要求與管理層承諾存在一定差距。

      據湖南產權交易所公告，長沙建機院資產轉讓以2005年10月31日為基準日的評估資產報告為準，考慮2004年5月31日至2005年10月31日期間資產的增值等因素，重新出具《資產評估報告書》中，長沙建機院經評估的凈資產60291.51萬元，而此前以2004年5月31日為基準日的凈資產為42725.87萬元。而在此期間，作為長沙建機院的主要資產中聯重科的凈資產并沒有太大變化，長沙建機院前后資產評估為何有如此大的變化，不得而知。

      如孫昌軍所言，財務投資者更看重中聯重科未來的業(yè)績，而這一點，中聯重科的現狀很難令投資者滿意。

      業(yè)績不如意

      外資并購紅紅火火的背后，國內各家工程機械公司的日子并不好過。

      中國工程機械行業(yè)的景氣度與固定資產投資的增長率基本上呈同步正相關的關系。從2004年第三季度開始，加息和七大部委聯合加大對房地產市場的整治力度等重大變化的背景下，中國工程機械市場需求增幅開始下降，從上半年增幅的45%猛降至年底的7%.2004年，工程機械上市公司業(yè)績整體凈利潤約下降10%。

      2005年年初，工程機械行業(yè)雖然各項指標小幅回升，但從五六月開始，主要產品銷量均出現了顯著環(huán)比下降，上市公司半年報表現為季度環(huán)比指標的增長與同比指標的下降。

      中聯重科的業(yè)績狀況也逐漸轉壞：2004年工程機械類產品毛利率下降了10.7%個百分點，環(huán)衛(wèi)類產品下降了4.05%；2005年上半年，主營業(yè)務收入同比下降6.055%，產品毛利率下降了3.08%，凈利潤下降34.27%；而2004年上半年至2005年上半年期間，應收賬款、存貨和流動負債分別由之前的7.73億元、7.17億元和15.26億元快速上升至10.66億元、9.02億元和22.89億元。

      聯合證券研究員吳昱村認為，目前中國工程機械市場需求狀況是，大型設備需求將受限于依然偏緊的投資環(huán)境難以獲得大幅擴大，相關上市公司在產品結構、毛利率等方面并無顯著改善，新產品及出口對盈利的貢獻依然有限，內生性改善對上市公司盈利能力的增強作用不明顯，工程機械制造企業(yè)重新回到上升通道可能需要6－9月甚至更長時間。

      行業(yè)固然低迷依舊，而中聯重科的行業(yè)地位、產品競爭力也呈下降趨勢。

      相較同居長沙的競爭對手——G三一（600031），近幾年產品毛利率、主營業(yè)務收入和凈利潤增長率均處于劣勢。其中二者同有的產品混凝土機械和路面機械的產品毛利率差距明顯：中聯重科為28.84%和22.56%，而G三一為37.49%和22.56%。

      長沙一位業(yè)內人士告訴《證券市場周刊》，差距在于產品的市場認可度，G三一因為有眾多專利技術，而被市場認可，因此產品定價相對較高，中聯重科在此方面有所欠缺。

      對比與G三一發(fā)展速度的差距，張建國認為，主要在于體制方面，G三一為民企，機制靈活，而中聯重科仍為國有體制，發(fā)展受諸多限制，而這也是本次改制要解決的問題。

      MBO解密

      中聯重科希望解決的體制問題，一方面是引進外資，而另一個重要方面是實現企業(yè)員工持股。員工持股比例如何分配，一直是外界關注的焦點。對這一點，中聯重科的兩次公告都秘而不宣。而早在2004年11月，中聯重科公告大股東改制時，在坊間已開始傳言，方案中會蘊藏著MBO方案，最終中聯重科將會被管理層控制。

      2005年2月25日，孫昌軍表示，員工持股比例還沒有最終確定，大致方案可能是，管理層和基層員工各占一半。

      而據知情者向《證券市場周刊》透露，早在2004年11月，長沙建機院意向出讓給員工的30%的股權已經確定分配方案，即公司董事長詹純新占有股權10%，26位高管占有10%，基層員工占有10%.所謂基層員工主要指長沙建機院及下屬企業(yè)共有的8024名在職員工。而管理層持股的資金主要來源于之前管理層控股的中標實業(yè)有限公司（下稱“中標公司”）轉讓其所持中聯重科股權所得1.96億元和向中聯重科轉讓資產所得1.27億元。

      按照上述二者說法，長沙建機院的股權出讓只是員工持股而非傳言的MBO.

      上述知情人士和接近中聯重科的投行人士一個共同看法是，通過長沙建機院持有中聯重科是管理層控制其股權的一個途徑，另外還有兩個重要途徑，一是通過受讓中標公司持有中聯重科股權的深圳金信安投資有限公司（下稱“深圳金信安”），據分析，深圳金信安的收購并非真的是為了獲得股權，只是為中標公司提供MBO所需的資金；二是引進財務投資者根本目的是引進管理層的戰(zhàn)略同盟者。

      深圳金信安目前為中聯重科的第二大股東，據工商資料顯示，公司成立于1995年10月，法人代表張衛(wèi)勇，由深圳球閥廠、廣州華油實業(yè)等國有企業(yè)共同組建而成，之后又吸納眾多民企和自然人股東，目前由民營企業(yè)控股?，F有的股權結構顯示與中聯重科沒有任何聯系。但奇怪的是作為公司第二大股東，卻沒有向中聯重科委派任何董事。在2月24日中聯重科發(fā)行短期債券的臨時股東大會上，深圳金信安沒有派人參加。

      此前，2004年10月25日，張建國代表長沙建機院與湖南運達實業(yè)集團（下稱“運達集團”）簽訂合作意向書，后者將作為其中的一家財務投資者。據公開資料顯示，運達集團資產規(guī)模5億元，雖然業(yè)務涉及科、工、貿和房地產開發(fā)，但在湖南只有房地產略有影響，而房地產公司在長沙為三級民營企業(yè)。其董事長高云安是湖南常德人，與詹純新和張建國等中聯重科高層是同鄉(xiāng)。

      雖然簽訂了入股意向書，但此后質疑聲音不斷，最終運達集團沒能成為財務投資者。

      6月30日即將臨近，最終的財務投資者會是什么樣的企業(yè)？而員工如何持股？也許答案即將解開。