前兩天力場君和一個頭部民營地產(chǎn)公司的朋友扯幾句淡，力場君問他近況如何，得到的回復只有四個字：茍延殘喘。這段對話的背景，則是一周以來，民營房地產(chǎn)公司的股價連續(xù)重挫。

重到什么程度呢，就拿今年5月監(jiān)管機構選定的、進入“示范房企”名單的5家民營房企為例，分別是碧桂園、龍湖、美的置業(yè)、旭輝、新城，在昨天也就是9月28日的行情里，受到非標債務違約消息影響的旭輝控股集團，是重災區(qū)，全天下跌了32.28%，跌去了近40億港幣的市值。

受此影響，碧桂園下跌12.9%，龍湖下跌5.19%，新城的A股跌了4%、港股跌了7.66%，就連被普遍認為背靠大樹的美的置業(yè)，也下跌了4.96%。除了龍湖之外，其他4家都創(chuàng)下了這一輪熊市的新低。

把時間段再拉長一點來看，更不得了，以7月初也就是上一輪反彈尾聲算起，龍湖集團和美的置業(yè)下跌了三分之一，新城發(fā)展將近一半，碧桂園三分之一跌沒了，重災區(qū)的旭輝控股集團則只剩下了20%。

要知道，這還是進入“示范房企”名單的5家民營房企，采用了信用保護工具融資，想必在民營房企隊伍里面還算是好孩子的代表，他們尚且如此，其他的民營地產(chǎn)，死不死還有誰知道？

難怪在股吧里有聲音說：民營房地產(chǎn)公司背會舍棄嗎？民營房地產(chǎn)會被團滅嗎？力場君一直不相信，或者說不愿相信這會成為事實，但是現(xiàn)實的二級市場股價表現(xiàn)，似乎是在為上述疑問做出的預演，甚至成為當前投資者不得不去正視的一個問題。

但即便如此，力場君還是想為質量好的民營地產(chǎn)搖旗吶喊一番，鼓一鼓勁兒。能扛過去，定能成就困境反轉的傳奇。當然這些分析結論不是力場君做出來的，這是在今年7月下旬，浙商證券(601878)發(fā)布的研報《房地產(chǎn)信用債研究專題報告：5家“示范”民營房企深度研究》，其中的數(shù)據(jù)讓力場君覺得很有意義，也特別感謝浙商證券的研究團隊。

一、可售面積在放松限購城市的分布：

1、新城控股(601155)土儲城市中已有105 個城市出臺放松限購限貸政策，可售面積占比高達72%；

2、龍湖集團土儲城市中已有26 個城市出臺放松限購限貸政策，可售面積占比高達45%；

3、旭輝集團土儲城市中已有24 個城市出臺放松限購限貸政策，可售面積占比達41%；

4、美的置業(yè)土儲城市中已有18 個城市出臺放松限購限貸政策，可售面積占比達29.39%。

二、資產(chǎn)質量：

1、一二線為主：龍湖堅持城市深耕策略，聚焦核心一二線城市，進入城市數(shù)量少（69 個），但單城市收入貢獻高，一二線城市收入貢獻占比54.8%；旭輝土儲優(yōu)質，一二線占比64%；美的置業(yè)一二線城市土儲占比60%。

2、三四線為主：碧桂園、新城控股土儲則比較集中于三四線城市，其中碧桂園三四線城市銷售占比達68%，新增土儲中66%位于三四線城市；新城控股一二線以外城市土儲占比63%。

三、債務結構：

1、龍湖：堅持以低成本銀行貸款（占比66%）為主，境內債券融資（占比24%）為輔，少量境外優(yōu)先票據(jù)（占比約9%），2021 年末加權平均融資成本最低，為4.14%；

2、美的置業(yè)：債務結構簡單，2021 年末為銀行及其他借款（81.34%）、公司債券（18.66%）。公司融資以低成本銀行開發(fā)貸為主，自成立以來新增融資成本持續(xù)拉低，2021 年綜合融資成本為4.82%；

3、旭輝：公司境外負債占比達42.97%，需關注海外債務到期情況。目前有永續(xù)債存續(xù)，雖計入權益科目，實操中多設置提前結清或階段性調整利率條款，仍需關注其到期情況。公司2021 年末綜合融資成本為5.0%，處于歷史低位。

4、碧桂園：2019 年以后堅持降負債，以銀行借款及其他借款（占比65%）、優(yōu)先票據(jù)（占比24%）、公司債券（占比22%）、可換股債券金額（占比不足1%）為融資渠道，綜合融資成本已降至較低水平，為5.2%。

5、新城控股：公司2021 年首次出現(xiàn)有息負債負增長，綜合融資成本為6.57%，仍有一定下行空間。

四、核心觀點：

1、龍湖土儲省/市加權平均常住人口近9 年呈現(xiàn)持續(xù)上升趨勢，我們認為其在房地產(chǎn)市場消費需求改善時有較大增長潛力。

2、旭輝集團該指標近6 年呈現(xiàn)持續(xù)上升態(tài)勢，僅在2021 年略有回落。

3、碧桂園該指標在2015 年達到峰值，此后出現(xiàn)回落，公司總土儲同比增長率亦在2015 年后放緩，與加權平均常住人口數(shù)量指標走勢基本一致，體現(xiàn)碧桂園拿地策略較為精準，符合人口流動趨勢。

4、美的置業(yè)土儲對應的加權平均常住人口總數(shù)量在2018 年-2019 年有大幅提升，2020-2021 年小幅回落至與2018 年基本持平。2019 年的波動主要是由于公司在廣東省、江蘇省、湖南省等人口大省的土儲占比大幅增加。2019 年公司處于上市后高速擴張階段，土地同比儲備增幅（17%）和銷售面積同比增幅（27%）均為4 年內最高值。2018-2019 年公司土儲結構向人口總量較高的省市調整大幅促進了公司整體銷售情況。

5、新城控股土儲省/市加權平均常住人口數(shù)量在2017 年達到峰值，但公司新增土儲在2018 年、2020 年仍在4000 萬平方米以上，與加權平均常住人口數(shù)指標走勢略有背離，需關注公司土儲項目后續(xù)銷售去化情況。

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